Un credit default swap (CDS) est un dérivé financier qui garantit contre le risque obligataire. Il permet à un prêteur d’« échanger » son risque contre un autre.
Les swaps fonctionnent comme des polices d’assurance. Ils permettent aux acheteurs d’acheter une protection contre un événement improbable mais dévastateur. Comme pour une police d’assurance, l’acheteur effectue des paiements périodiques au vendeur.
La plupart de ces swaps protègent contre le défaut des obligations municipales à haut risque, de la dette souveraine et de la dette des entreprises. Les investisseurs les utilisent également pour se protéger contre le risque de crédit des titres adossés à des créances hypothécaires, des obligations de pacotille et des titres de créance garantis.
Comment fonctionnent les swaps sur défaut de crédit
Voici un exemple pour illustrer le fonctionnement des échanges. Supposons qu’une entreprise émette une caution. Plusieurs entreprises achètent l’obligation, prêtant ainsi de l’argent à l’entreprise. Ils veulent s’assurer de ne pas être brûlés en cas de défaut de l’emprunteur, c’est pourquoi ils achètent un swap sur défaut de crédit auprès d’un tiers.
Ce tiers s’engage à payer le montant impayé de la caution en cas de défaut du prêteur. Le plus souvent, le tiers est une compagnie d’assurance, une banque, un fonds spéculatif, une contrepartie centrale ou un courtier déclarant.Le vendeur du swap perçoit des primes pour la fourniture du swap, généralement sur une base trimestrielle.
Avantages des swaps sur défaut de crédit
Les swaps protègent les prêteurs contre le risque de crédit. Cela permet aux acheteurs d’obligations de financer des projets plus risqués qu’ils ne le feraient autrement. Les investissements dans des entreprises risquées stimulent l’innovation et la créativité, qui stimulent la croissance économique. C’est ainsi que la Silicon Valley est devenue le pôle d’innovation américain.
Les entreprises qui vendent des swaps se protègent grâce à la diversification. Si une entreprise ou même un secteur tout entier fait défaut, les frais d’autres swaps réussis lui seront facturés pour combler la différence. Si cela est fait de cette façon, les swaps fournissent un flux constant de paiements avec peu de risque de baisse.
Inconvénients des swaps sur défaut de crédit
D’un autre côté, les swaps étaient largement non réglementés jusqu’en 2010. Cela signifiait qu’il n’y avait aucune agence gouvernementale pour garantir que le vendeur du swap avait l’argent nécessaire pour payer le détenteur en cas de défaut de paiement de l’obligation. En fait, la plupart des institutions financières qui vendaient des swaps étaient sous-capitalisées. Ils ne détenaient qu’un petit pourcentage de ce dont ils avaient besoin pour payer l’assurance. Le système a fonctionné jusqu’à ce que les débiteurs fassent défaut.
Malheureusement, les swaps ont donné un faux sentiment de sécurité aux acheteurs d’obligations. Ils ont acheté des dettes de plus en plus risquées, pensant que le CDS les protégeait de toute perte.
Protéger les prêteurs contre les risques
Fournir un flux de paiements
Non réglementé jusqu’en 2010
Donne un faux sentiment de sécurité
Comment les swaps ont provoqué la crise financière de 2008
À la mi-2007, plus de 45 000 milliards de dollars étaient investis dans les swaps. C’était plus que l’argent investi dans les actions, les prêts hypothécaires et les bons du Trésor américains réunis. Le marché boursier américain détenait 22 000 milliards de dollars. Les prêts hypothécaires valaient 7 100 milliards de dollars et les bons du Trésor américain 4 400 milliards de dollars.
Lehman Brothers s’est retrouvé au centre de cette crise. L’entreprise avait une dette de 600 milliards de dollars. Sur ce montant, 400 milliards de dollars étaient « couverts » par des swaps sur défaut de crédit.Certaines des sociétés qui ont vendu les swaps étaient American International Group (AIG), Pacific Investment Management Company et le fonds spéculatif Citadel.
Ces entreprises ne s’attendaient pas à ce que toutes leurs dettes arrivent à échéance en même temps. Lorsque Lehman a déclaré faillite, AIG n’avait pas suffisamment de liquidités pour couvrir les contrats de swap. La Réserve fédérale a dû le renflouer.
Pire encore, les banques ont utilisé des swaps pour assurer des produits financiers complexes. Ils négociaient des swaps sur des marchés non réglementés où les acheteurs n’avaient aucun lien avec les actifs sous-jacents. Ils n’ont pas compris leurs risques. Lorsqu’ils ont fait défaut, les vendeurs de swaps tels que MBIA, Ambac et Swiss Re ont été durement touchés.
Du jour au lendemain, le marché des CDS s’est effondré. Personne ne les a achetés parce qu’ils se sont rendu compte que l’assurance n’était pas en mesure de couvrir des défauts de paiement importants ou généralisés. Ils ont accumulé du capital et accordé moins de prêts. Cela a coupé le financement des petites entreprises et des prêts hypothécaires. Ce sont deux facteurs importants qui ont maintenu le chômage à des niveaux records.
Réformes Dodd-Frank
En 2010, la loi Dodd-Frank Wall Street Reform Act a réglementé les swaps sur défaut de crédit de trois manières :
- La règle Volcker interdisait aux banques d’utiliser les dépôts de leurs clients pour investir dans des produits dérivés, y compris des swaps.
- Il obligeait la Commodity Futures Trading Commission à réglementer les swaps, exigeant spécifiquement la création d’une chambre de compensation pour les négocier et les évaluer.
- Il a progressivement supprimé les swaps sur défaut de crédit les plus risqués.
De nombreuses banques ont transféré leurs swaps à l’étranger pour éviter la réglementation américaine. Bien que tous les pays du G20 aient accepté de les réglementer, beaucoup étaient en retard par rapport aux États-Unis dans la finalisation des règles. Mais cela a changé en octobre 2011, lorsque l’Espace économique européen a réglementé les swaps avec la MiFID II.
La perte liée au swap de JPMorgan Chase
Le 10 mai 2012, Jamie Dimon, PDG de JPMorgan Chase, a annoncé que la banque avait perdu 2 milliards de dollars en misant sur la solidité des swaps sur défaut de crédit. Au 31 décembre 2012, le commerce avait coûté 6,2 milliards de dollars.
Le bureau londonien de la banque a exécuté une série de transactions complexes qui pourraient générer des bénéfices en cas de hausse des indices des obligations d’entreprises. L’un d’eux, le Markit CDX NA IG Series 9 arrivant à échéance en 2017, était un portefeuille de swaps sur défaut de crédit. Cet indice suivait la qualité du crédit de 121 émetteurs d’obligations de haute qualité, dont Kraft Foods et Walmart. Lorsque le trade a commencé à perdre de l’argent, de nombreux autres traders ont commencé à adopter la position opposée. Ils espéraient profiter de la perte de JPMorgan, aggravant ainsi la situation.
Note
La perte était ironique. JPMorgan Chase a introduit pour la première fois les swaps sur défaut de crédit en 1994. Elle voulait s’assurer contre le risque de défaut sur les prêts qu’elle détenait dans ses livres, mais ces produits ont finalement conduit à certaines de ses plus grandes pertes.
La crise de la dette grecque et les CDS
Le faux sentiment de sécurité des swaps a également contribué à la crise de la dette grecque. Les investisseurs ont acheté de la dette souveraine grecque, même si le ratio dette/produit intérieur brut du pays était supérieur à la limite de 60 % fixée par l’Union européenne.Les investisseurs ont également acheté des CDS pour se protéger d’un éventuel défaut de paiement.
En 2012, ces investisseurs ont découvert à quel point les swaps les protégeaient peu. La Grèce a exigé que les détenteurs d’obligations subissent une perte sur leurs avoirs. Le CEMD ne les a pas protégés de cette perte. Cela aurait dû détruire le marché des CDS. Cela a créé un précédent selon lequel des emprunteurs, comme la Grèce, pourraient intentionnellement contourner le remboursement des CDS. L’International Swaps and Derivatives Association a statué que les CDS doivent être payés quoi qu’il arrive.
